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雅居乐:开启千亿规模之上的高质量增长

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投资的本质是在不确定的市场中挖掘较高确定性的企业,以业绩的确定性来穿越不确定的市场周期。

3月20日,雅居乐发布了2018年年报。

年报显示,2018年,雅居乐累积预售金额为人民币1026.7亿元,较2017年增长14.5%;

营业额及净利润分别为人民币561.45亿元及人民币83.58亿元,较2017年分别增加8.8%和23.3%。

在2018年房地产市场复杂多变的环境下,雅居乐这家老牌的粤系房企成功跨越了千亿规模的门槛,成为中国最具竞争力的规模房企之一。

但仔细研读雅居乐的年报,比规模更值得注意的,是雅居乐的获利能力。

年报显示,2018年,雅居乐的毛利率和净利率分别达到43.9%及14.9%,毛利率在行业中大幅领先。

在房企普遍快周转牺牲利润率换取规模的当下,雅居乐在越过千亿规模时选择了一条不同的道路——规模快车道上的高质量发展。

透过年报可以发现,凭借前瞻性的布局和总量较大的优质土储,雅居乐未来的业绩已经高度锁定。

规模、盈利一个都不能少

雅居乐提前一年实现了自己的千亿小目标。

2017年初,雅居乐正式宣布2019年冲刺千亿目标,雅居乐董事局主席陈卓林宣布旗下地产业务未来平均每年保持30%增速,实现3年年销售突破1000亿元。

不过,近年来,房企销售额的增长往往是以牺牲利润率等盈利质量为代价的,特别是与雅居乐规模相当的成长性房企,为了冲刺规模,二者之间背离更大。

不同的是,雅居乐的盈利质量,正随着销售规模的增长而同步增长。

利润率提升是房企竞争力的体现,毛利率则代表了企业在直接生产过程中的获利能力。

年报显示,2018年,雅居乐整体毛利率及净利润率分别为43.9%及14.9%,较去年分别上升3.8个百分点及1.8个百分点。销售收入的增长叠加毛利率和净利率的提升后,雅居乐2018年毛利为人民币246.74亿元,较去年增加19.3%;净利润83.58亿元,同比增长23.3%。

下图为雅居乐与其他房企的毛利率数据:

(说明:截至制表日期,未披露2018年报的取2018年中期毛利率)

从过去几年的历史来看,雅居乐的毛利率还有持续上行的趋势。

2015-2017年,雅居乐的毛利率实现从25.1%、26.5%到40.1%的三级跳,净利率则从5.4%、6.5%向13.1%不断攀升。

雅居乐的较高盈利质量,是建立在前瞻性的市场判断和产品力的基础上的。

而前瞻性的市场判断,最直接的回报体现在拿地成本上。

年报显示,雅居乐2018年的新增拿地成本仅为2825元/平方米,这在已经形成全国布局的开发商中处于非常低的水平。

与严格控制拿地均价形成对比的,是雅居乐的基于产品力贡献着较高销售均价。

从家私行业起家的雅居乐,对产品设计和服务质量异常重视,尤其是在产品的规划设计、园林打造、户型开发等方面有着执念式的追求。

熟悉雅居乐的人都知道,雅居乐很多售出的产品过了两三年以后,跟同区域的其他同级开发的产品对比,二手价格表现是最好的。这一结果的核心在于,雅居乐在于产品原来设计之初已经考虑了多年后的需求,以及维护做得相对比较好,价值升值性佳。

年报显示,雅居乐2018年平均预售价为12871元/平方米,较上年增长5.6%。

事实上,2015-2017年,雅居乐销售均价分别为8642元/平方米、8808元/平方米、10424元/平方米,呈现出稳步提升的趋势。

地产下半场,战略取胜

需要指出的是,房企的财报是基于历史时点的,并且收入结算有滞后性和一定的主观性。2018年的业绩只代表雅居乐的过去。

一家房企的短期业绩,可以从其销售额中得以部分体现;而要判断一家房企的中长期业绩能否持续,则要看其土地储备能不能支撑起未来的销量增长。

年报显示,截至2018年底,雅居乐于65个城市拥有预计总建筑面积达3623万平方米的土地储备,其中大理、福州、邯郸、合肥、湖州、漳州等20个城市为新开拓市场。

以雅居乐2018年12871元/平方米的平均售价粗略估算,可以在未来几年带来超过4660亿元的销售额。以2018年1026.7亿元销售额计算,现有土储足以覆盖雅居乐未来4.5年的销售。

从中短期来看,雅居乐的可售货值也可大幅覆盖未来一年的销售目标。

年报显示,雅居乐2019年可售建面是1357万平方米,货值超过2000亿元,其中新开售项目31个,全年总在售项目117个。

不仅是数量较多,前瞻性的战略布局也让雅居乐拥有较高的土储质量。

截至2018年底,雅居乐的土地储备为3623万平方米,分布于全国65个城市及地区。其中大湾区土地储备约1000万平方米,占雅居乐整体土地储备的27%;主要位于广州及周边核心区域。

与同行相比,雅居乐重仓的城市基本是高价值城市。随着长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区建设的推进,雅居乐在这些区域的土储布局具备很强的可变现能力以及较高的溢价水平。

以粤港澳大湾区为例,雅居乐在大湾区的平均土地成本仅为3300元。雅居乐透露,其土地储备较大的中山和惠州两个大湾区重镇,毛利率已经连续三年达到50%以上,未来会持续加大对粤港澳大湾区的投资力度。

优质的土储来源于雅居乐的前瞻性预判下所做的精细功课。

2018年上半年,雅居乐对全国十九个城市群进行了一个深度多维的研究,包括人口规模、经济基础、产业结构以及未来的发展趋势和政策,梳理出了“80+23”重点关注的城市和战略性进驻的城市。

基于此项研究,雅居乐进行策略性拿地,以这些城市为节点辐射周边区域,深耕重仓城市,使其成为未来规模增长的主战场,而这套策略同样是雅居乐在波动的市场中最好的防御机制。

年报显示,2018年,雅居乐通过招拍挂及股权收购的方式增添46幅新地块,预计总建筑面积达1111万平方米,集团应占权益预计总建筑面积为909万平方米,总土地金额426亿元,而本集团相关应付金额为人民币294亿。

较高数量的优质土地储备,叠加稳步提升的毛利率,雅居乐未来的盈利增长已经高度锁定。

标普最新的报告认为,得益于其大规模低成本的土地储备,雅居乐将保持稳定的销售增长和良好的利润率。

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